天风证券发布研究报告称，维持阿里巴巴-SW(09988)“买入”评级，考虑到降本增效持续推进，疫后经济持续修复，将FY2023-25年收入由8645/9707/11127亿元调整为8745/9919/10959亿元，归属股东净利润(Non-GAAP)由1322/1580/1823亿元调整为1451/1791/1911亿元。公司核心电商业务持续恢复，23年消费复苏有望带动电商业务回暖。该行建议关注阿里云业务、国际电商业务的竞争力提升，其他业务也会受益于疫后经济复苏，预计将实现稳健增长。

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报告主要观点如下：

FY23Q4预计收入增长稳健，降本增效下利润修复

该行预计FY23Q4阿里巴巴收入为2041亿元，yoy持平;该行认为公司将延续降本增效战略，预计FY23Q4公司经调整EBITA224亿元，EBITA Margin达11%，yoy+3.2pcts;该行预计Non-GAAP净利润290亿元，yoy+35.4%;Non-GAAP Margin为14.2%，yoy+3.7%。

3月28日，阿里巴巴宣布启动“1+6+N”组织变革，集团之下设立阿里云智能、淘宝天猫商业、本地生活、菜鸟、国际数字商业、大文娱等六大业务集团和多家业务公司，并分别建立各业务集团和业务公司的董事会，实行董事会领导下的CEO负责制。该行认为此次组织变革或将缩短决策链条，提升企业效率，激发内部活力，有望推动公司长期业绩的提升。

核心电商业务持续恢复，23年消费复苏有望带动电商业务回暖

23Q1整体居民零售消费呈恢复趋势，1-2月/3月社会消费品零售总额同比变动为3.5%/10.6%;线上消费恢复情况良好，1-2月/3月线上实物商品零售总额同比变动5.3%/16.6%，快递量同比变动-34.3%/+16.6%。阿里电商作为线上零售最大平台，考虑到：1)线上零售电商竞争激烈，直播电商发展仍然较快;2)阿里在本季度积极推出淘宝/天猫年货节、淘宝春茶节、天猫超值进口日等活动，稳定市场份额，该行预计阿里巴巴1QGMV、CMR仍然低个位数下滑，但整体降幅持续收窄。

展望FY24Q1，疫情过后物流快速恢复，截止23年1月日均快递投递量已经修复超过22年618峰值水平，同时，淘宝积极采取各种措施，应对电商激烈竞争，例如百亿补贴下调佣金费率。该行预计23年经济复苏叠加公司战略调整，伴随可能的消费刺激政策或带来阿里零售的增速提升。

关注云业务、国际电商业务的竞争力提升

云业务：该行预计FY23Q4云业务整体收入yoy+4.5%。4月7日，阿里云推出自研大规模模型“通义千问”，未来阿里所有产品都将接入“通义千问”全面改造升级，通过“AI+云计算”赋能更多企业。该行认为大模型下游相关应用场景的落地或将为阿里云业务打开收入的增长空间。

国际商业：该行预计FY23Q4国际商业分部收入yoy+15.9%。主要受几方面因素驱动：1)1-3月Lazada流量回升，3月大促活动顺利开展;2)Trendyol流量持续增长;3)速卖通推出Choice服务，主打性价比，同手提供3-5日配送、包邮、免运费退货等服务。

其他业务受益于疫后经济复苏，预计实现稳健增长

该行预计FY23Q4本地生活收入yoy+15.4%，受益于疫后经济复苏;菜鸟收入yoy+17.7%，海外电商恢复助力跨境物流;DME收入同比持平。

风险提示：宏观经济下行、疫情反复，消费疲软;政策监管风险;电商行业竞争加剧;新业务发展不及预期。

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